過去四年對股市而言是精彩絕倫的時期。標普500指數自2022年9月觸及熊市低點以來，漲幅已超過一倍，成為近代史上最為迅猛的多頭市場之一。
市場之所以如此強勢，答案早已不是秘密。人工智慧（AI）的崛起為少數幾家科技巨頭帶來巨大利益，推升其股價節節高升。正是這股由AI驅動的樂觀氣氛，讓所謂的「科技七巨頭」——蘋果（Apple）、亞馬遜（Amazon）、Alphabet、Meta Platforms、微軟（Microsoft）、輝達（Nvidia）以及特斯拉（Tesla）——變得如此「輝煌」。除了特斯拉之外，其餘六家公司都是最能掌握2022年達到臨界規模的AI革命的企業。（特斯拉的表現則主要歸因於電動車的主流採用也在同一時期達到臨界點。）
然而，古語有云：天下無不散的筵席。隨著塵埃逐漸落定，投資人終於能看清這七檔股票究竟承擔了整體市場多少比重。許多投資人曾因它們的飆漲而獲利，但如今，一旦這些個股走弱，拖累大盤的程度恐怕超乎想像。以下是投資人需要了解的重點。
權重過度傾斜，估值略嫌偏高
不可否認，標普500指數中向來存在少數幾家具有超額影響力的公司，這是正常的。標普500是市值加權指數，這使其能相當準確地反映股市的整體表現。
然而，過去四年來少數幾檔股票的優異表現，已將該指數推向一個危險失衡的狀態。根據Yardeni Research的數據，自2022年低點以來，七巨頭平均漲幅約為四倍，而其餘典型的標普500成分股僅上漲略高於80%。換言之，這七家超大型企業——僅占指數500檔成分股的1.4%——如今合計已占標普500總市值的31%。
不過，單看這兩個數字的對比，情況並非完全失衡。這七家公司合計也貢獻了標普500總盈餘的相當大比重。
問題依然存在。儘管七巨頭占標普500市值31%，但根據Yardeni的數據，其未來四個季度的預期總盈餘僅占指數總預期盈餘的略低於26%。這就是為何七巨頭的平均遠期本益比仍處於令人不安的23.0倍水位，而標普500其餘成分股的平均遠期本益比則是更為合理的17.3倍。
雖然高成長股理應享有較高的估值，但這些科技巨頭與其他成分股之間的估值差距，目前確實異常懸殊。
潛在的風險
投資人至今尚未感到恐慌，雖然他們已開始注意到這些明顯有別的估值數字。
或許真正的風險不在於多數七巨頭享有較高的本益比估值，而在於投資人逐漸意識到，這些企業的盈餘預測其實根基並不穩固。
高盛（Goldman Sachs）認為，AI產業今年將投入超過1兆美元於AI基礎設施、硬體及相關服務，明年與2028年也將維持同等規模。然而，這些企業的大部分資本支出將流向其他以AI為核心的超大型企業，其中多家廠商既是彼此產品與服務的買方，也同時持有對方的股權。
舉例來說，微軟不僅為ChatGPT母公司OpenAI提供雲端AI伺服器，同時還持有OpenAI大量股權——儘管微軟自家基於OpenAI大型語言模型打造的AI助手Copilot，與ChatGPT存在競爭關係。另一方面，OpenAI不僅向Coreweave購買AI伺服器資源，還同時持有該雲端運算服務商的股份，而Coreweave也為微軟提供服務；微軟向輝達採購硬體，輝達也銷售硬體給OpenAI，而微軟又持有OpenAI的股權。
另一方面，Alphabet是AI平台Claude開發商Anthropic的部份股東，Anthropic使用Google的機器學習技術來支援其AI模型的持續開發。然而，Anthropic同時也向微軟採購運算資源，而微軟與輝達也都持有Claude開發商的股權。
由此可見，這只是科技業相互依存關係的冰山一角。重點在於：對於七巨頭中多數企業未來盈餘成長的大膽預測，其基礎是它們對彼此AI業務成功的假設。一旦其中一家表現不如預期，將對至少另一家產業參與者產生直接且可觀的影響，並間接對其他多家廠商造成不利衝擊。
尚未到恐慌時刻，但不宜輕忽
或許這根本不是問題。如果這些科技巨頭及其最親近的同業確實能繳出市場預期的成果，那麼即便標普500結構偏向重型權值股，其整體估值水準仍屬合理。
然而，這是一個極為冒險的押注，因為我們知道，愈來愈多企業正逐漸意識到，AI實際上並未達到最初預期的投資報酬率。AI固然有其價值，但它並非萬靈丹。
這種緩慢而持續的認知轉變，顯然不利於七巨頭的股價表現，進而拖累整個標普500。投資人最好將此謹記在心，同時密切留意科技業以外的企業是否正在重新評估其AI計畫的任何蛛絲馬跡。