盈透證券十年翻11倍：客戶數成長更驚人，但未來十年能否重現？

時序拉回2016年9月底，當時盈透證券（Interactive Brokers，NASDAQ:IBKR）以分割調整後的8.82美元收盤（該公司於2025年6月進行1拆4股票分割）。而本文撰寫之際，股價已來到約91美元。

光是價差就成長了近十倍。若將這家券商所發放的股息滾入再投資，2016年9月底投入的1萬美元，如今已膨脹至約11萬美元。

同期間，標普500指數（S&P 500，SNPINDEX:^GSPC）同樣繳出亮眼十年成績單，1萬美元在含息再投資的指數基金中，約成長為4.15萬美元。盈透證券的股東報酬率是該指數的兩倍以上。以年化複合報酬率計算，個股約達27%，指數則約為15%。

然而，這樣的報酬絕非單一年度的好運所致，而是源自三大因素：客戶基礎將近15倍的成長、公司從客戶資金中賺取的利息收入，以及2017年決定轉型為更精簡、更具獲利能力的商業模式。

客戶基礎擴張近15倍

2016年9月底，盈透證券擁有37萬個客戶帳戶，較前一年成長15%。到了2026年8月底，帳戶數已攀升至546萬戶，年增35%，是2016年9月的近15倍。

資金也隨之而來。客戶在該平台的資產規模，2016年9月底為827億美元；2026年8月底已達9,628億美元，成長超過11倍。

令人印象深刻的是，隨著基礎擴大，成長動能反而加速。2025年全年帳戶數成長32%；2026年6月底成長率升至34%，8月底再升至35%。換言之，十年過去了，該公司吸引新客戶的速度，反而比這波成長起跑時更快，當時的基礎規模還遠不及現在。

截然不同的業務面貌

客戶帶來的不只有交易，還有閒置現金。盈透證券對這些資金收取利息，包括帳戶中的閒置現金，以及對客戶持有的證券所提供的融通（即保證金貸款）。2016年，這項淨利息收入為5.27億美元。去年則突破35億美元，成長近七倍，並成為該公司最大的營收來源。2026年第二季，淨利息收入達10.6億美元，較去年同期成長23%，佔該季19億美元淨營收的一半以上。

盈透證券的業務本質也出現轉變。2016年時，該公司的財報將自身定位為「自動化全球電子券商與造市商」。2017年3月，公司宣布退出選擇權造市業務；同年9月，正式完成將旗下美國選擇權造市業務（即Timber Hill業務）出售予Two Sigma Securities的程序。

留下的是利潤更為豐厚的那一半業務。盈透證券的稅前利潤率2016年為55%，上一季則達77%。這家精簡後的公司持續成長，總淨營收從2016年的14億美元，躍升至2025年的62億美元，營收規模擴大四倍有餘，且利潤率更上一層樓。

歷史能否重演？

推動過去十年成長的業務動能仍在延續。在盈透證券7月公布第二季財報時，客戶帳戶年增率仍達34%；客戶交易量增加帶動手續費收入成長30%，達6.73億美元。此外，聯準會9月16日宣布的1碼（0.25個百分點）升息，或許也能帶來些許助益。

然而，兩項有利條件不會再次出現。首先，稅前利潤率從55%拉升至77%的結構性轉變，機會僅此一次。其次，估值面也缺乏助力：該股2016年時的本益比約28倍，已屬偏高；如今以今年預期盈餘計算，本益比約33倍，同樣位於高檔。

換言之，過去十年的漲幅幾乎完全來自業務成長，而非投資人願意為每一塊錢盈餘支付更高價倍數。若下一個十年要複製類似表現，仍須完全仰賴業務本身的擴張。而如此快速的成長隨時可能降溫，畢竟當市場進入修正階段，新開戶數往往會迅速放緩。

最終，我並不認為未來十年能與過去十年比擬。但支撐這波成長的引擎——更多客戶帶來更多資金——尚未熄火。十年過去，帳戶數仍在加速成長。