閃迪與鎧俠擬砸逾310億美元投資日本記憶體廠 金額達25年累計投資的60%

快閃記憶體大廠閃迪（NASDAQ:SNDK）與其長期製造合作夥伴鎧俠（Kioxia）週四宣布，計劃於2032年前在日本投資逾310億美元，資金將用於四日市（Yokkaichi）與北上（Kitakami）兩座工廠的基礎建設及相關技術研發，這兩座工廠正是兩家公司生產NAND快閃記憶體的主要據點。

這項投資計畫仍有賴日本政府的支持才能落實。

根據公告，兩家公司組成的聯盟在過去25年多以來，已在日本投資超過500億美元；換言之，新計畫預計在約6年內，再度投入相當於過去25年累計投資額約60%的資金。

上述兩個數字皆為下限（「超過」），因此比例僅為概估值。不過，投資計畫的規模確實相當可觀。然而，這項公告與閃迪管理階層僅僅三週前向投資人傳達的訊息形成微妙對比：公司將透過技術改良而非大規模產能擴張來增加供應，資本支出占營收比重將逐步下降。

究竟哪一種說法才是事實？

【資金分擔機制】

這項計畫是雙方共同投資，而非由閃迪獨自開出310億美元的支票。兩家公司透過名為「Flash Ventures」的合資架構進行生產，該架構在日本設有8座廠房（四日市6座、北上2座）。今年1月，雙方已將該合作框架延長至2034年12月。

閃迪在Flash Ventures各實體中持有49.9%股權，而鎧俠則擁有廠房本身的產權。雙方各取得約一半的產能。閃迪的年報指出，公司有義務承擔合資企業所決定資本支出的49.9%至50%，前提是合資企業本身的現金流量無法支應。

兩家公司目前尚未揭露各自的出資比例，且閃迪的義務僅涵蓋合資企業本身的投資專案。但若計畫金額約有一半透過Flash Ventures執行，在日本政府補助到位之前，閃迪每年需承擔的金額約為13億美元。

【這會否打破輕資產敘事？】

「我們主要透過節點轉換而非晶圓增量來擴增供應，實現中段至中高位數的位元成長。」執行長David Goeckeler在8月5日的法說會上如此表示。財務長Luis Visoso則補充具體數字，預期2027會計年度資本支出約占營收6%，即使公司正加速導入最新製程技術亦然。

乍看之下，310億美元的建廠計畫似乎與上述說法相互矛盾。然而，若深入追蹤資金流向，筆者認為「輕資產」的敘事大致上仍站得住腳。

首先，閃迪的出資義務屬於「保證機制」而非「無上限支票」。公司僅在Flash Ventures本身的營運現金流無法支應時，才會補足其應分攤的投資額。

話雖如此，6%的資本支出指引與310億美元計畫所指涉的其實是同一筆資金。Visoso所給出的指引是「總資本支出」，其中已涵蓋閃迪應分攤的Flash Ventures投資部分。閃迪本身的資產購置金額在2026會計年度僅為1.77億美元，遠低於營收的6%，此外公司還向合資企業淨投入2.75億美元。因此，該計畫的支出必須在該指引範圍內消化，而非並存於指引之外。

此外，閃迪營收基數正急速擴大。公司2026會計年度營收年增175%至202.5億美元，2027會計年度第一季的財測更預估營收將達103億至108億美元。在如此規模的業務基礎上，該筆投資金額完全符合公司6%的資本支出指引。

【需求能否延續仍是關鍵】

當然，對股東而言最難回答的問題是需求的延續性。該計畫執行期間將一路延伸至2032年，而記憶體產業長期以來便是高度循環的產業。

不過，閃迪對需求能見度的掌握已比過去幾次循環更為充分。與8家客戶簽訂的長約已鎖定2027會計年度約半數的預期位元出貨量，閃迪依長約保障的最低價格計算，這些合約的總價值達939億美元。這些白紙黑字所保障的需求，或許正是支撐六年期建廠計畫的底氣所在。

誠然，未簽約的那一半業務仍須隨市場價格波動，且任何合約都無法在合約到期後繼續提供保護。然而，這次公告的意義在於：兩家產業巨擘正押注人工智慧（AI）驅動的儲存需求熱潮將延續得比當前市場爭論所暗示的更久。

儘管如此，這檔成長股週四收在約1,485美元，較6月高點回落37%。以該股價計算，本益比約為下一會計年度預估盈餘的7倍。換言之，市場仍對這波熱潮所帶來的獲利能延續多久抱持疑慮。310億美元的頭條數字看似策略轉向，但其背後的結構──共同出資、須待政府支持成案、規模奠基於去年近乎翻三倍的營收基礎──反而更像是管理階層所描繪的計畫，只是按當前熱潮所需的規模運作。