State Street Corp.似乎完美把握了私募市場的浪潮，在今年2月推出私募信貸ETF，比總統行政命令鼓勵更多投資者進入另類資產市場還早了數個月。

這支ETF擁有令人垂涎的代碼「PRIV」，並與藍籌合作夥伴Apollo Global Management Inc.合作，目標明確：將投資級私募信貸「民主化」。

然而，上市不足一年，這支基金已面臨美國證券交易委員會（SEC）的審查，並苦於資金吸引不足。更令人詫異的是，這支ETF實際上並未大量投資於私募信貸：基金文件顯示，私募信貸通常僅佔基金的10%至35%，其前三大持倉竟是機構抵押債券和兩檔美國國債。

即使是全球第三大ETF發行商State Street，也面臨挑戰，這為試圖將零售投資者推向私募市場的業者敲響了警鐘。最起碼，這表明私募資產與ETF之間所謂的「流動性不匹配」問題——ETF每秒鐘都在定價，而私募資產流動性低——可能難以克服，恐將阻斷私募市場通往最受歡迎投資工具之一的道路。

「他們解決了所有法律條文，並不代表人們會關心或想要這個產品，」SGH Wealth Management創辦人Sam Huszczo表示。「這更像是銷售產品，試圖解決私募信貸在週期後期面臨的問題。」

自推出以來，PRIV僅吸引了今年ETF熱潮的一小部分資金，在全行業1.5兆美元的資金流入中，僅募得4500萬美元。儘管根據Bloomberg編譯的數據，該基金的表現優於其債券市場基準。

State Street的代表表示，公司不同意該基金表現不佳的說法。「我們發現PRIV獲得了極大的熱情，並持續看到投資者對私募投資的興趣增加，」發言人表示。「PRIV的日交易量特別反映了這一點，並展示了行業對其作為流動性投資工具的關注。」

Apollo的代表則拒絕置評，該公司負責提供私募信貸投資。

該基金資金流入不足之際，私募信貸行業在今年下半年面臨的挑戰日益加劇。激烈的競爭、公眾審查、表現不佳的商業發展公司以及高調的企業失敗，都加劇了人們對流動性差、難以出售的資產是否適合行業試圖銷售的普通投資者的擔憂。

該基金的具體持倉也引發了一些爭議。根據其網站，Apollo提供的投資約佔21%。但對於何謂私募信貸，存在不同的看法。CFRA分析師Aniket Ullal估計，該基金的私募信貸資產約佔15%。Outer Beach Consultants的所有者Conor MacWilliams則表示，僅有8%的資產與有限合夥人能夠投資私募信貸的方式相似。

其餘大部分是公開交易債務的混合，包括國債、公司債和抵押支持證券。

該基金的持有人需每年支付0.7%的費用，比Morningstar Direct類別中平均ETF的費用高出21個基點或43%。這可能使PRIV對一些投資者來說難以接受。

「這些產品一直難以獲得金融顧問的青睞，」ETF顧問公司Blackwater的創辦人Michael O’Riordan表示。「故事越複雜，績效產生的方式越複雜，投資者在過程中流失的機會就越大。」

PRIV的文件顯示，私募信貸通常佔基金的10%至35%，並將流動性不足的投資上限設定為15%，以符合SEC的要求。

這支主動管理型基金自2月推出以來，為投資者帶來了超過5.6%的回報，而被動管理的iShares Core US Aggregate Bond ETF，僅收取3個基點的費用，為投資者提供主要債券基準的直接曝險，則上漲了約4.7%。

「他們需要降低費用率才能獲得更好的採用，」內布拉斯加州Wealth Management的財務顧問Nate Raabe表示，他為客戶持有少量PRIV配置。「他認為這支基金並非投資組合中的可行『核心持倉』。」

該基金的推出立即被SEC的審查所掩蓋，該機構對包括流動性風險管理在內的問題表示關切。

流動性不匹配是一種風險，因為基礎貸款通常更難快速出售，引發人們擔心基金經理在經濟下滑時可能難以歸還資金。對於PRIV，Apollo通過提供每日報價來提供流動性支持。State Street在回應SEC的關切時澄清，其他經紀自營商也可以為私募債務提供報價。

私募資產與ETF之間的流動性不匹配問題，足以促使投資管理公司Capital Group在6月份選擇採用區間基金格式——這種基金不受SEC 15%上限的限制。

儘管如此，這並未阻止State Street的腳步——該公司推出了第二支ETF，投資於公共和私募信貸，包括但不限於Apollo提供的投資。該基金於9月開始交易。摩根大通也提交了計劃，推出一支ETF，最多投資15%於私募信貸。

目前，PRIV ETF中約有13%配置於Apollo提供的資產支持債務，以及8%配置於該投資公司提供的其他私募信貸工具。這些包括對BP Plc在跨安納托利亞管道股權的優先股權投資、澳洲AGL Energy的高級無擔保票據，以及對法航-荷航營運附屬公司的結構性投資。

「私募信貸可能適合某些投資者，但我們認為它更適合作為專用配置，而不是折疊進流動性投資組合，」加州Torrance的EP Wealth Advisors合夥人Adam Phillips表示。「私募信貸貸款近期的價格差異也凸顯了這些資產難以每日估值，而這是ETF結構的核心要求。」