通膨升溫至3.7% 是該賣掉標普500指數的時候了嗎？歷史數據這麼說

通膨再度升溫。美國勞工統計局於10月14日週三公布數據顯示，9月消費者物價指數（CPI）年增3.7%，較8月的3.4%明顯走高。當天標普500指數（代號：^GSPC）下挫約1.1%，收盤價位於7,719點左右。

通膨躍升的主要推手來自能源價格。其中汽油價格在9月單月就飆漲9.1%，佔當月整體通膨增幅的一半以上。若扣除食品與能源等波動較大的專案，核心物價年增率為較為溫和的2.6%。然而，3.7%這樣的整體數字仍可能讓指數型基金投資人感到不安，尤其是在經歷股市下跌的一天之後。

標普500在通膨處於此高位時，過往是否表現不佳？答案其實是否定的。指數通常仍會持續走高，只是漲幅會比通膨溫和時來得小。

【高通膨時期的漲幅較為溫和】

作者將1950年以來每個月份的通膨率（季節調整後CPI年增率）與標普500指數在接下來12個月的價格變化進行配對分析。由於每個月份的數據通常於下一個月公布，因此計算起點從下一個月的月底收盤價開始，且數據僅計算價格報酬，不含股息。

統計樣本共有908個月份具備完整的一年後績效數據。其中337個月份的通膨率達3.5%以上，佔總數超過三分之一。在這些高通膨月份的12個月後，標普500指數約有69%的機率收漲，平均漲幅約為7%。相比之下，在通膨率低於3%的480個月份中，指數在未來一年上漲的機率約為79%，平均漲幅約11%。若納入全部908個月份觀察，指數上漲機率約為75%，平均報酬約9%。

9月的3.7%確實是落在高通膨區間的較低端。但若將範圍縮小至通膨率介於3.5%至5%之間的月份，共計149個，結果差異不大——其中約70%的月份，指數在未來一年收漲，平均漲幅約為7%。

換言之，高通膨並非意味著指數必然下跌，而是代表上漲機率略降、平均漲幅較小。

【高通膨紀錄主要集中在1970與1980年代】

這337個高通膨月份在歷史上的分佈並不均勻。約有六成集中在1970與1980年代，當時通膨率遠高於今日水準，1980年初甚至飆破14%。這意味著這段高通膨歷史紀錄大多來自同一個特殊時期的市場表現。

此外，在同一波高通膨周期中所處的時點也有重大影響。當2021年春季通膨首次突破3.5%時，從2021年4月至2022年2月的每一個月份數據公布後一年，標普500指數均處於下跌狀態。

然而，2022年6月通膨觸頂約9%前後的數據公布後，指數卻出現上漲。在該月份數據公布後的12個月內，指數上漲約11%。

這可說是以歷史數據進行分析時最大的限制。同一個通膨數字，可能出現在通膨飆升的初期，也可能出現在接近高峰的時刻，而在事件進行當下，很難判斷究竟是哪一種情況。

高通膨也可能使利率維持在高檔，進而對股票估值形成壓力。當債券提供較高的殖利率時，投資人傾向以較低的價格購買每一美元的企業盈餘。換言之，本益比往往會下滑。這或許能解釋為何高通膨月份的後續股市漲幅較小。

【3.7%的通膨數字是否構成賣出的理由？】

就長期持有的投資人而言，筆者從這份歷史紀錄中找不到足以因單一3.7%數據而賣出指數型基金的充分理由。即使在高通膨月份之後，指數在一年後仍有約三分之二的機率處於上漲，平均結果仍是正報酬。此外，若將股息納入計算，這些數字還會更為亮眼。

筆者認為這份歷史紀錄真正有意義之處在於對報酬預期的調整。平均約7%的漲幅雖然仍是正報酬，但與通膨低於3%時的11%報酬相比明顯遜色。此外，約有三成的高通膨月份在未來一年呈現指數下跌。

確實，未來一年有可能重演2021至2022年的劇情——通膨持續走高之際，指數同步下跌。但也有可能如同2022年高峰後的一年迎來上漲行情。

總結而言，筆者認為在面對這類通膨數字時，應持續持有標普500指數型基金，但不宜預期能複製通膨低於3%時期那般亮眼的漲幅。