滙豐警告：四大潛在風險恐終結全球股市「不沾鍋」時代

全球股市近年來接連承受通膨、利率調升、關稅爭端、戰爭、去槓桿套利交易及民間信用疑慮等衝擊，卻未出現持久性的崩盤。滙豐（HSBC）策略師指出，多項潛在因素可能使投資人在經歷一段異常強韌的報酬表現後，面臨更大的曝險。

滙豐將風險資產形容為「不沾鍋」（Teflon），意味著市場迅速消化了過去可能引發更長時間壓力的利空因素。然而，該行也列出可能削弱這份韌性的幾項條件，包括更高的企業稅率、民間部門槓桿再度攀升、股市與債市關係的轉變，以及市場認為央行將出手支援的預期消失。

滙豐指出，由於美國在全球股市與信用市場佔比極高，因此最大的風險集中於美國。

更高的企業稅率之所以成為壓力點，是因為稅負將侵蝕企業獲利；而企業與家庭部門借款增加，則會使民間經濟在面臨衝擊時更加脆弱。目前民間部門槓桿水位接近數十年低點，意味著家庭與企業比起過去的市場壓力時期，擁有更大的緩衝空間來吸收干擾。

企業獲利也持續支撐美國股市。盈餘與經濟成長多次超出預期，加上家庭財富的累積提供了另一道防護。滙豐指出，這份強勢不僅限於科技與人工智慧公司——這些企業近年貢獻了股市漲幅的大部分比重。

【市場韌性再度受考驗】

本週，隨著美伊衝突推升能源價格，市場的韌性再次面臨測試。布蘭特原油週二逼近每桶100美元大關，主因中東戰火再度升溫。

滙豐提出的另一項議題涉及股市與債市的關係。政府公債過去因「股跌債漲」的特性，被視為投資人的分散風險工具。然而在近期通膨環境中，這種關係變得不甚可靠，因為通膨衝擊有時會同時推高債券殖利率並打壓股市。

滙豐表示，若通膨回落至接近甚至低於央行目標，將有助於恢復股市與債市之間傳統的負相關性。這將使債券重新成為對沖股市下跌的有效工具，並可能促使部分投資人降低股票配置比重，進而對股市估值形成壓力。

央行則是滙豐評估中的另一環。投資人長期以來抱持「央行賣權」（central-bank put）的信念，認為當金融環境急劇惡化時，決策官員將會介入。滙豐指出，若這項預期心理的後盾消失，將對市場產生不利影響。不過該行策略師坦言，在美國這種情況難以想像，因為股價、家庭財富與整體金融環境已緊密相連。

【與其他大型銀行的觀點呼應】

滙豐的分析出爐之際，其他大型銀行也指出，具韌性的風險資產與利率市場變化之間存在張力。德意志銀行（Deutsche Bank）策略師亨利艾倫（Henry Allen）本週在研究報告中表示，當前市場均衡狀態「不可持續」。投資人雖對聯準會（Fed）與歐洲央行（ECB）進一步緊縮的預期有限，但通膨壓力依然居高不下。

德意志銀行指出，能源與農產品商品價格走高，加上經濟成長優於預期，均為原因所在。該行9月7日的分析指出，若通膨維持高檔，利率市場尚未充分反映所需貨幣緊縮的程度，而股市與信用市場仍呈現相對輕微的壓力訊號。

債券市場已從超低利率與央行大規模購債的時代大幅調整。政府大量借款、持續性通膨以及量化寬鬆政策的退場，均推升了全球殖利率。同時，經濟成長走強與人工智慧相關投資也支撐了資金需求，《金融時報》報導指出。

【市場韌性的緩衝因素】

這些情況並未阻止股市反覆從波動中復甦。滙豐的分析反而指出，正是多項財務緩衝機制協助市場吸收衝擊：相對偏低的民間部門槓桿、穩健的家庭資產負債表、企業獲利以及市場持續預期主要央行仍保有因應嚴重市場壓力的工具。

最新一輪油價飆漲使市場韌性再度成為焦點。布蘭特原油週二一度逼近100美元大關，主因中東戰事升溫；與此同時，美國公債殖利率維持高檔，華爾街股市下挫。距離美國下週將公布的消費者通膨報告僅剩三天，且聯準會9月政策會議即將到來，這些變數將共同檢驗全球股市延續已久的「不沾鍋」特性是否依然有效。