Alphabet的產品節奏問題終於反映在股價上。執行長Sundar Pichai曾承諾Gemini 3.5 Pro將於6月問世，但截至2026年9月2日仍未如期推出。Google最終交付的是Gemini 3.8 Flash——一款較平價的程式編寫模型，同時將投資人注意力轉向年底前推出的Gemini 4。這項替代方案在對股價最不利的時機出爐。
根據CNBC記者Mackenzie Sigalos報導，Alphabet（NASDAQ:GOOG）股價正處於「2015年以來最長的連跌紀錄」，儘管該股今年春季曾短暫躍居全球市值最高企業寶座。過去一個月，GOOG股價已下跌10.39%，週三開盤雖一度翻紅，隨後仍維持在約339.79美元價位附近震盪。
承諾的旗艦模型，交付的平價版本
在第二季法說會上，Pichai仍維持一貫的節奏論調。他向分析師表示：「Gemini 3.5 Pro目前正在測試中，我們的團隊已著手打造下一代模型。」他進一步指出：「我們已啟動迄今最具野心的Gemini 4預訓練作業。」他將每月發布新品的策略定調為：「加快節奏、幾乎以每月為週期釋出模型，這是我們建構Gemini 4的既定路線圖的一部分。」
然而問題在於，這樣的節奏究竟產出了什麼。6月承諾的旗艦模型不見蹤影；Pichai口中代表Alphabet「主力模型」、在「效能、成本、可靠性、延遲等方面取得甜蜜平衡」的Flash系列，則持續按時推出。
基本面卻呈現反向論點
財務數據顯示，這家企業仍在規模化擴張。第二季營收年增24.23%至1198億美元，每股盈餘9.11美元，較市場預期高出199.41%；Google Cloud年增82%至248億美元，訂單積壓達5140億美元。Gemini App目前擁有9.5億月活躍用戶，API每秒處理約220億個tokens，較一季前的160億個大幅成長。
但代價同樣驚人。資本支出衝上449億美元，自由現金流轉為負的58.6億美元，長期債務從465億美元暴增至982億美元，第二季2026年更全面暫停庫藏股。即便如此，GOOG目前本益比僅約14倍。
投資人應權衡的兩項同日利多
在Gemini 3.8 Flash發布的同一天，市場迎來兩項重要進展。首先，法官裁定「Google無須出售其廣告交易平台」，移除懸在廣告變現引擎上的不確定性。Sigalos指出，這項裁決讓「Google能更積極地以價格競爭，因為它掌握了更多技術堆疊，並能將AI變現能力延伸至雲端、搜尋、YouTube及廣告引擎」。其次，token價格「較夏季高點下跌逾半」，對OpenAI等獨立模型實驗室形成擠壓。
結語
帳目責任的落差是真實的，護城河同樣堅實。四個月的下跌究竟是短期回檔，還是估值重塑的開始，最終取決於Gemini 4問世前的產品交付進度，以及449億美元的資本支出能否持續轉化為雲端訂單積壓，而非淪為閒置的矽晶資產。