過去十年的大部分時間裡，將資金借給法國幾乎被視為與借給德國一樣安全。然而，這種信念正在快速瓦解。
上週，投資人要求法國政府為10年期借貸支付高達5%的年利率，這是法國10年期公債自2002年7月以來未曾面臨過的水準。投資人持有法國公債相較於德國公債所要求的額外報酬，已攀升至2011至2012年歐元區債務危機以來的最高水準。法國目前的借貸成本甚至高於義大利與希臘——這兩個當年歐債危機的核心國家。
這件事的影響遠不止於債券市場。政府借貸成本會影響房貸利率、企業貸款利率，以及每位法國納稅人最終承擔的利息支出。那麼，作為歐元區第二大經濟體的法國是如何走到這一步的？情況又可能惡化到什麼程度？
法國政府債務飆升至GDP的119%
問題的根源其實很簡單：法國政府每年的支出遠超過稅收，只能靠借貸來填補差額。今年（2026年），這個稱為「赤字」的缺口預計將達到該國年度經濟產出（GDP）的5.4%，遠超過歐盟設定的3%赤字上限。
年復一年，這些赤字不斷累積成債務。根據法國國家統計局（INSEE）資料，法國公共債務在2026年第二季已達到3.6兆歐元，相當於GDP的119%，較一年前的115.6%進一步攀升。真正的麻煩始於投資人開始懷疑政府的還債計畫。
為何市場對巴黎失去耐心
法國並非沒有計畫，問題在於其過往紀錄難以取信於人。上週四，由總理塞巴斯蒂安·勒科尼（Sébastien Lecornu）領導的少數政府提出了2027年預算草案，規劃約540億歐元的支出節省與新增稅收，目標將明年的赤字從2026年的5.4%降至5%。其中約三分之二的調整來自撙節支出，三分之一來自提高稅負與社保貢獻。
提案措施包括退休金與醫療保健各60億歐元的撙節。除利息與國防支出外的政府開支將以現金基礎凍結，實質上是在通膨侵蝕下壓縮預算。然而，這份預算案非但沒有安撫投資人，反而引發更多擔憂。
勒科尼在國會並未擁有過半席次，國民議會將於10月13日開始審議該預算案，而2027年春季還將迎來總統大選。
法國巴黎銀行（BNP Paribas）經濟學家史蒂芬·科利亞克（Stéphane Colliac）指出，法國在2023至2026年的四年間，已有三年未能達成預算目標。他計算，隨著利息支出與國防開支同步攀升，政府必須找到約GDP 1%的節流，才能將赤字縮減0.4個百分點。
供給面同樣帶來壓力。法國財政部計畫在2027年發行3400億歐元債務，較今年增加200億歐元，因為疫情期間的借款陸續到期。即便一切按計畫進行，科利亞克預期債務將在2027年升至GDP的121%，要到2032年才能穩定在124%。
Ebury首席經濟學家恩里克·迪亞茲-阿爾瓦雷斯（Enrique Díaz-Alvarez）表示：「巴黎的政治僵局遠未解決」，並指出該提案已遭到財政監察機構的質疑。此外，因學校資源不足而發起的學生抗議活動，也進一步加重了政府的施政壓力。
法國主權風險為何在此時爆發
除了法國10年期公債殖利率攀升至5%之外，其與德國公債的利差擴大，更凸顯投資人對法國債務的疑慮日益升高。法債相較於德國同年期公債的溢價已達152個基點（1.52個百分點），回到2011年歐債危機時的水準。
由吉安·馬可·薩爾喬利（Gian Marco Salcioli）領軍的義大利聯合聖保羅銀行（Intesa Sanpaolo）策略團隊認為，殖利率攀升的速度比其絕對水準更為關鍵。他們指出，當殖利率以如此速度飆升時，市場的擔憂會從「借貸成本」轉變為「無法全額償還」的風險，而法國正是最明顯的例證。薩爾喬利在給客戶的報告中表示：「這種走勢往往會將利率風險轉化為更廣泛的風險，首當其衝的就是信用風險。」
迪亞茲-阿爾瓦雷斯則指出，這是「17年來該利差單週最大的擴張幅度」。
危機是否可能蔓延至全歐洲？
警訊已經出現。ING策略師米歇爾·塔克（Michiel Tukker）與班傑明·施羅德（Benjamin Schroeder）報告指出，在法國風暴期間，義大利與希臘公債相較於德國公債的利差也擴大了近15個基點。他們寫道：「債務動態已不再被視為僅僅是法國的問題。」
外匯市場同樣做出反應。義大利聯合聖保羅銀行的外匯分析師盧卡·契格納尼（Luca Cigognini）與法比奧·瓦凱利（Fabio Vacchelli）指出，儘管美國就業數據疲弱，歐元仍在週一亞洲盤觸及1.1161美元，並警告法國財政疑慮可能將歐元推向1.10美元。
對歐洲央行（ECB）而言，這構成了一項艱難的平衡難題。9月歐元區通膨升至3.8%，強化了持續緊縮的論據；但政府債券市場的壓力，卻又為暫停升息並考慮提供支撐提供了理由。
西班牙外換銀行（BBVA）全球市場策略總監安娜·穆內拉（Ana Munera）表示：「從利率利差角度來看，ECB暫停升息將對歐元構成壓力，但債市穩定將使資金回流至該貨幣。」
ECB確實擁有一項針對性的購債工具——傳輸保護工具（Transmission Protection Instrument, TPI），用以對抗無端的市場失靈。然而，啟動支撐取決於多項因素，包括債務可持續性與財政政策合規性。這並非對法國借貸成本的無條件擔保。此類購債可解決各國借貸成本的失序差異，而無需ECB調降主要利率。
情勢究竟有多危險？
最直接的風險在於政治僵局使法國無法通過預算。BBVA的穆內拉警告，勒科尼可能無法取得足夠的國會支持，進而被迫下台。若預算未能通過，法國將再度仰賴緊急法案來維持政府基本運作融資，如同2025年與2026年的情況。
每一次延宕都有其代價。法國巴黎銀行的科利亞克估算，若實質性的赤字削減延後至2028年，債務到2032年將達到GDP的126%。以明年3400億歐元的借貸需求計算，法國借貸成本每上升0.1個百分點，影響都會快速累積。
不過，仍有不必過度恐慌的理由。法國並未喪失進入市場的管道，而是一個借貸方要求更高報酬、並希望看到一個可信還債計畫的國家。對這份可信度的首次國會檢驗，將於10月13日國民議會開始審議預算時展開。