Roger J Kerr指出，全球債券市場的劇烈震盪對紐西蘭具有深遠影響，紐西蘭央行（RBNZ）若繼續漠視匯率貶值問題將自食惡果。與此同時，澳洲央行（RBA）預計將再度升息。
全球債券市場動盪
過去一週，全球債券市場的劇烈波動成為頭條焦點。美國10年期公債殖利率從4.92%一路攀升至週內高點5.22%（週五收盤回落至5.17%）。無論專業或業餘投資人都難以解釋為何賣方持續主導市場，推升殖利率走高。
恐懼與對未來的預期，或許最能精準概括當前市場環境的驅動因素。美國10年期公債殖利率的未來走向，對紐西蘭經濟的投資人與企業至關重要。透過交換市場進行本國利率避險時，超過兩年期的固定利率交換利率幾乎完全由美國交換利率及債券利率決定。
理論上，高殖利率應吸引資金流入美元並推升匯價。然而近月這項關聯性已有所減弱。美元指數從9月8日的98.22走強至101.00（9月24日高點），本週報價為100.75。強勢美元使紐元兌美元匯率跌至18個月新低0.5660。除美國利率走升因素外，RBNZ於9月2日釋出的緩慢升息訊息亦獨立造成紐元賣壓。
推升美國公債殖利率的因素
以下力量共同推動美國公債殖利率突破5.00%，創下2006年以來未見水準：
- 全球債券投資人普遍減碼美國公債部位，因為他們終於意識到在川普政府主政下，年度財政赤字已失控，政府債務水準勢將持續攀升（公債供給增加）。
- 避險基金投機客運用槓桿積極放空債券期貨，同步放空原油期貨。他們押注美伊戰事將持續一段時間，支撐油價走高並推升美國通膨。
- 美國國內債券投資人將資金從公債轉向高收益企業債，特別是超大型科技公司（hyperscalers）及AI資料中心業者發行的債券，這些業者為興建基礎設施需要天文數字的債務及股本資金。
- 市場憂心聯準會將遭受川普政治干預，未能調升短率以控制通膨。然而，聯準會主席Kevin Warsh在上次會議中果斷升息，或許已緩解部分外界對聯準會公信力的擔憂。
- 川普主張富國強權向貧弱國家發號施令，導致全球安全、貿易及投資秩序全面瓦解。中東地區的運輸瓶頸引發供給短缺及航運中斷，使通膨居高不下。
債務問題與AI變數
美國財政部長Scott Bessant與聯準會主席Warsh皆自信宣稱，強勁的美國GDP成長將解決財政赤字與債務問題。高油價與AI效率提升帶動的成本降低，或許確實能推動部分產業獲利與投資成長。美國政府債務占GDP比重目前為122%，仍低於日本（230%）與義大利（135%）。與美國不同的是，日本債務主要由國內投資人持有，無需仰賴外國資金。
當然，AI革命若未能帶來當局預期的GDP成長，這張骨牌可能瞬間崩塌，對美國經濟成長極為不利。或許債券市場正在反映經濟成長無法解決債務問題的風險，而信評機構可能隨時對美國主權評級祭出負向觀察或降評決定。
伊朗問題與油價風險
一項短期風險是美國接受伊朗提出的結束航運封鎖條件，重新開放荷莫茲海峽。據報導川普已拒絕此提案。若此情境成真（雖然目前機率偏低），油價將從每桶92美元（WTI）崩跌至70美元。聯準會官員對油價長期高檔引發的二、三次通膨效應之擔憂將瞬間消散。若此情境實現，美元將走弱，因為美國利率市場將立即解除對進一步升息的定價。考量川普需要在中期選舉前拉抬汽油價格讓共和黨保住國會，這種劇本不能完全排除。然而另一方面，自負的川普或許根本不在乎其政黨能否保住參眾兩院，只要能興建其虛榮的建設（宴會廳與拱門）、炒作AI股票，他就心滿意足！
美國經濟數據展望
上週公布的美國9月標普製造業與服務業PMI調查結果遠優於預期，引發外匯與債券市場劇烈反應（美元與殖利率同步走高）。然而，綜合指數（服務業+製造業）從55.2飆升至58.4可能是異常數字，無法準確反映美國經濟實際活動水準。達拉斯、紐約、里奇蒙、費城及堪薩斯等各地區聯準會分行調查並未顯示9月數據有此跳升（參考下圖，標普指數過去確實曾出現暫時性的暴漲暴跌）。
美國公債殖利率與美元能否延續升勢或反轉下行，本週將公布的系列美國經濟數據至關重要：
- 9月消費者信心指數（目前89.4）
- 8月PCE物價指數——核心PCE預估月增0.30%，年率從3.40%降至3.30%。若增幅更低，將推降殖利率與美元（反之亦然）
- 9月ISM製造業PMI指數（目前54.6）
- 9月非農就業數據——預估新增9萬至10萬個就業人口，8月為強勁的16.2萬
債市拋售潮未解的關鍵問題是：何時投資人會被吸引重返債市？（迫使殖利率回落）。下圖顯示「實質」債券殖利率（名目殖利率減去通膨）已處於多年來最高水準。
RBNZ漠視匯率貶值恐自食惡果
RBNZ在定期發布的貨幣政策聲明中，總是將紐元匯率波動歸咎於國際因素，通常與美國利率變動及美元有關。他們從不承認自身的決策會影響紐元兌美元匯率。然而，中央銀行藝術的精髓之一，就是應預先掌握其言行對外匯與利率市場的衝擊。
十二個月前，RBNZ積極降息，並非因為通膨有跌破1.00%之虞，而是當時代理總裁擔憂經濟將陷入另一場小型衰退。實際上2025年9月當季GDP成長強勁達0.90%，2025年12月當季再擴張0.50%，這顯然是對經濟實況的誤判。RBNZ是2025年底紐元貶值的唯一推手，當時其他主要貨幣兌美元均走強。
RBNZ於2026年9月2日的貨幣政策聲明中，無預警將先前暗示的OCR升息步調改為較慢速度（取消10月28日升息）。紐元因此獨立走貶，從0.5960跌至0.5820，並因近期美國利率走高擴大利差而進一步貶至0.5660。現在情況明朗，RBNZ必須撤回10月28日「暫停」決定，再度升息0.25%使OCR達到3.00%。
誠如先前所提，當RBNZ需要強勢紐元以降低可貿易品通膨並將整體通膨拉回1.00%至3.00%目標區間時，卻做出使紐元貶值的決策，完全說不通。RBNZ的GDP成長與通膨預測向來假設未來貿易加權匯率指數（TWI）保持穩定。當TWI指數顯著貶破假設的穩定水準時，他們必須相應上調通膨預測。TWI指數目前報64.35，較過去12個月下跌3.50%（從66.70），較過去24個月下跌9.70%（從71.26）。雖然TWI貶值有助於過去兩年由出口帶動的經濟復甦，但反過來說，較低的匯率使可貿易品通膨居高不下，整體通膨維持在3.00%之上。
先刻意讓紐元貶值，再假設匯率環境穩定以達成2.00%至2.60%年率的通膨預測目標，這種邏輯完全站不住腳。
過去18個月RBNZ六度發布的貨幣政策聲明中，將18個月後通膨預測穩定維持在2.00%至2.60%年率。每一次預測都假設TWI指數將保持穩定。然而，由於其自身的利率決策，TWI指數18個月來已從69.00貶至64.34，跌幅6.70%。實際年通膨率因此遠高於RBNZ預測，主因即是進口通膨。
若RBNZ在2025年底未將OCR降至2.25%並導致紐元大幅貶值，其通膨預測應能更接近2.00%至2.60%的目標。
好消息是，RBNZ很快會意識到，為了扭轉紐元貶值並有助於將通膨拉回3.00%以下，他們需要在未來六至九個月將紐國利率調升至美國利率之上。RBNZ也應了解，多數紐國出口商（羊肉與牛肉業者除外）已對多年後的紐元升值進行避險，因此紐元走強不會衝擊出口業的GDP成長。
澳洲央行將再度升息
澳洲央行（RBA）將於本週二宣布再升息0.25%，使OCR從4.35%升至4.60%。雖然這項升息已完全反映在利率與外匯市場中，但伴隨而來的央行聲明將強調對抗頑強高通膨的戰役尚未結束，未來仍可能進一步升息，預料將支撐澳元走升。
8月澳洲通膨數據將於週三（9月30日）公布。RBA偏好的「截尾平均」年通膨率預估將從3.60%升至3.70%，證實央行立場偏鷹。
取決於伊朗戰事結果與油價走勢，RBA未來數月極有可能將貨幣政策緊縮過頭，使澳洲經濟陷入罕見的衰退。澳洲房貸借款人全數採浮動利率，且中小型企業不像紐西蘭同業會透過交換市場避險利率風險。因此澳洲升息對經濟的衝擊比紐西蘭更為立即。紐西蘭方面，雖然RBNZ也將大幅升息，但因90%房貸借款人採固定利率，企業借款人也固定利率，對經濟的負面衝擊將較為溫和延後。
基於上述原因，紐西蘭經濟將在未來12至24個月顯著領先澳洲。外匯交易員已開始體會這些差異，因此RBA升息時紐元兌美元匯率可能跟隨澳元兌美元匯率走高。澳洲利率仍略高於美國，即使美國近來大幅升息。澳元未來數月仍有升值至0.7300至0.7400的空間，但明年稍晚當RBA可能降息而RBNZ仍持續升息或按兵不動時，澳元表現將不如紐元。
*Roger J Kerr為紐西蘭Barrington Treasury Services執行主席，自1981年起持續撰寫紐元相關評論。